中国の億万長者の失墜：王健林の長い没落と不動産帝国の崩壊
氷上の帝国：中国の「文化皇帝」の凍結された資産
3月下旬の肌寒い朝、中国の金融拠点のトレーダーたちは、河南省からの簡潔な法的文書に衝撃を受けました。北京万達文化産業集団の80億元（11億ドル）相当の株式が、鄭州中間人民法院によって完全に凍結されたのです。その対象は、かつて中国の「文化皇帝」と呼ばれ、関係者からはオーストリアの不運な不動産王、ルネ・ベンコに例えられた、派手な実業家、王健林でした。
万達の緩やかな崩壊を注視していた人々にとっては驚くべきことではありませんでしたが、このニュースは、かつて世界の文化産業を征服すると予測されていた王の帝国が、今や現代中国で最も注目される商業的解体の渦中にあるという、冷静な現実を浮き彫りにしました。
「もはや流動性ストレスの話ではありません。これは緩やかな出血による破産です」と、上海を拠点とする資産運用会社の分析者は語りました。「株式凍結は、債権者を保護するというよりも、影響を抑制するためのものです。」
野心のモニュメント：万達はいかにして築き、そしてその遺産を焼き払ったのか
万達の失墜は一夜にして起こったわけではありません。大連に本社を置き、中国全土および海外に触手を伸ばしていた同グループは、中国の不動産ブームの黄金時代を大胆に駆け抜けました。王健林のビジョンはまさに帝王的でした。彼は、万達の文化部門を2020年までに世界のトップ10文化企業の一つにし、公園、広場、パフォーマンスをテーマにした巨大構造物から800億元の収益を上げると約束しました。
多くの人にとって、それはもっともらしく思えました。2012年に登録資本80億元で設立された北京万達文化産業集団は、大連万達集団が全額出資し、ハルビン、青島、広州、その他の主要都市にまたがる広大な文化観光複合施設の王冠の宝石となりました。各施設の建設には巨額の費用がかかり、500億元を超えるものもありました。
しかし、早くも2017年には亀裂が生じ始めました。増大する債務と規制当局の監視強化に直面した王は、観光プロジェクトの91％を融創に、77のホテルをR&F Propertiesに売却しました。旅行代理店部門さえも切り離され、同程旅行に譲渡されました。
その投げ売りは、絶望からではなく、戦略的な方向転換の始まりとなりました。少なくとも、それは万達が売り込んだ物語でした。
「万達はライトアセットモデルに転換しようとしていました」と、内部再編に詳しい関係者は語りました。「しかし、多額の負債の上にライトアセットモデルを構築することはできません。」
ライトアセットビジネスモデルとは、工場、倉庫、設備などの固定資産の所有を最小限に抑えるビジネスモデルです。代わりに、これらの企業はアウトソーシング、パートナーシップ、またはテクノロジープラットフォームに依存して製品またはサービスを提供し、コアコンピタンスに焦点を当て、効率を最大化します。シェアリングエコノミーを活用する企業や、主にデジタルサービスを提供する企業がその例です。
水面下の氷山：法的制約、流動性危機、そして増大する損失
北京万達文化の80億元の株式の凍結は、決して孤立した事件ではありません。2月以降だけでも、さまざまな裁判所が万達関連の株式で50億元以上を凍結しており、上海、北京、甘粛省の裁判所は、同グループに対して63億元以上の請求を執行しています。
現在、万達の負債総額は1,376億元に達しており、そのうち325億元が年内に期限を迎えます。一方、流動資産として利用可能なのはわずか116億元です。そのため、209億元という大きな不足が生じています。
さらに悪いことに、凍結命令により、万達は文化資産を資金調達、担保、または再編に利用することができません。高度にレバレッジの効いたシステムでは、このような司法上の手錠は致命的です。
「株式の担保は、かつては王に時間を与えていました。今では、トラブルを買っているだけです」と、訴訟に近い弁護士は語りました。
司法の論理は明確です。資産の散逸を防ぎ、債権者の利益を確保し、王が企業の不正行為を利用して返済を回避することを防ぐことです。投資家にとって、メッセージはより直接的です。万達は放射性物質です。
万達集団の負債と流動資産
| カテゴリ | 金額 (人民元、10億) | ソース/日付 | 注 |
|---|---|---|---|
| 総負債 (DWCM 6月末) | 200.9 | 信用報告書 2023-09-19 | 大連万達商業管理 (DWCM)。この数値は、万達集団全体を表していない可能性があります。 |
| 担保付融資 (DWCM 6月末) | 113.5 | 信用報告書 2023-09-19 | ショッピングモールを担保としたDWCMの担保付融資。 |
| 無制限現金 (DWCM 6月末) | 14.7 | 信用報告書 2023-09-19 | DWCM。以前の期間からの大幅な減少。 |
| 金融資産 (DWCM 6月末) | 66.3 | 信用報告書 2023-09-19 | DWCM。流動性危機の中、金融資産は増加。資産の構成は完全には開示されていません。 |
| 珠海万達プレIPO買い戻し義務 | 45.6 | 信用報告書 2023-09-19 | DWCM。IPOが失敗した場合の義務。 |
必死の売却とIPOの蜃気楼：破綻した金融戦略
全面的な崩壊を避けるために、万達はますます資産売却に頼っています。それは戦略としてではなく、必要性としてです。2025年の最初の10週間だけで、5つの万達広場を売却しました。2024年以降、新華保険は、多くの場合、年率12％の有利なリターンを組み込んで、投げ売り価格で14の万達物件を取得しました。
「買い手のほとんどは保険会社です」と、最近のいくつかの取引に関与した関係者は語りました。「彼らは資本と長期的な投資期間を持っています。万達はただ何とか生き残ろうとしているのです。」
しかし、これらの取引は純粋な資産売却ではありません。多くの場合、万達は売却後も物件の管理を継続し、沈没船の救命ボートのように管理手数料にしがみついています。
一方、かつて救世主的なIPOとして構想されていた珠海万達商業管理は、依然として停滞しています。新たな投資家が参入していますが、緊急性はありません。市場心理は弱すぎ、資産プールは劣化しすぎています。IPOの夢は今や計画というよりも、単なるプレースホルダーのように見えます。
構造的な失敗：成長のエンジンが負債となる時
万達の根本的な問題は、不運や経営 mismanagement ではありません。それは、レバレッジへの過度の依存と、不動産サイクルが永遠に続くという誤った仮定によって生み出された構造的な脆弱性です。
2012年から2017年の間に、万達は3,000億元から8,000億元へと資産を増やしました。成長エンジンは？不動産、文化観光、金融の「三角形モデル」であり、各部門は債務に依存していました。
金融におけるレバレッジとは、借入資本または債務を利用して、投資の潜在的なリターンを増やすことを指します。レバレッジは利益を増幅する可能性がありますが、借り手は投資のパフォーマンスに関係なく債務を返済する責任があるため、損失のリスクも大幅に高まります。したがって、それは大きな利益とかなりのリスクの両方を伴う強力なツールです。
しかし、2017年に中国の規制当局が資本逃避を阻止し始めたとき、歯車が詰まりました。万達の海外での買いあさり（250億ドル以上の資産）は、急停止しました。
それでも、王健林は生存者と見なされていました。彼は海外資産を売却し、国内の商業管理に軸足を移し、アセットライト運営を全面的に受け入れると発表しました。
しかし、それは遅すぎました。そして多くの点で、あまりにも中身がありませんでした。
テーマパークの幽霊：なぜ文化観光は資金の罠となったのか
かつて先見の明があると賞賛された万達の文化観光への転換は、財政的な重荷となっています。
現金を生み出す手段として設計された観光都市は、今や技術料の紛争、訴訟、および低い稼働率に悩まされています。メンテナンスと訴訟費用に多大な負担をかけられ、大幅な割引でオフロードされているものもあります。
「文化観光戦略は常に脆弱でした」と、いくつかの万達プロジェクトに携わったコンサルタントは語りました。「それは持続的な消費者支出に依存していますが、パンデミック以降、消費は崩壊しました。そして、空のホテルと未払いの請負業者でテーマパークを運営することはできません。」
これらの失敗は、より広範な意味合いを持ちます。全国の商業開発業者にとって、万達の崩壊は、ブランドと規模だけで高資本支出ビジネスを安定させることができるという神話を打ち砕きます。リターンは実現せず、今や負債だけが残っています。
投資家の逃避、格付けの急落、そして信頼の崩壊
信頼は金融においてデリケートな通貨です。万達にとって、それは蒸発しました。
ムーディーズによる万達集団の格付けをBa2からB1に引き下げたことは、借入コストの増加に直接つながります。それはまた、すでにデフォルトに近いと見なされている事業体への追加融資に消極的な貸し手を落胆させます。
王の管理下にある数少ない上場資産の1つである万達電影は、株価が47％も急落しました。3月の大連万達による株式削減だけでも3億元をもたらしましたが、それは負債の海の一滴にすぎません。
「株式が唯一のキャッシュフローになると、もはやビジネスを管理しているのではなく」と、ある機関投資家は語りました。「制御された降下を管理しているのです。」
万達電影控股株式のパフォーマンス分析
| 指標 | 値 |
|---|---|
| 現在の株価 (2025年3月24日) | 11.86元 |
| 1年前の終値 (2024年3月24日) | 15.32元 |
| 1年間の株価変動 | -22.58% |
業界の地震：万達の崩壊と伝染効果
万達の苦境は個人的なものではありません。それは構造的なものです。
中国の不動産および文化投資の状況全体で、万達の破綻は身の毛もよだつメッセージを送っています。貸し手は基準を厳格化しています。投資家はモデルを見直しています。そして同業者は同様の監視に備えています。
かつて消極的な資金提供者だった保険基金は、小売物件の新しい地主になりました。リスク再評価が進行中です。
「誰もが尋ねています。万達が倒れる可能性があるなら、次は誰ですか？」と、中国の大手銀行の信用アナリストは語りました。「もはや利益の問題ではありません。それは生き残りの問題です。」
規制当局もまた、注目しています。レバレッジ、資産の質、およびIPOの開示に関する新しいガイドラインは、2025年下半期に発表される予定です。
もはや笑えないジョーク
中国には古い起業家精神に関するジョークがあります。
「お父さん、私たちにはいくらお金があるの？」 「ああ、小さな国を1つか2つ買うのに十分なくらいだ。」 「そして、負債はいくらあるの？」 「その同じ国を3回破産させるのに十分なくらいだ…」
王健林の場合、それはもはや冗談ではありません。それは貸借対照表です。
最終的な精算：万達の崩壊から得られる教訓
万達の軌跡は、中国の商業不動産セクターと世界の投資家にとって、以下のような深い教訓を提供します。
- レバレッジには限界がある。 不動産、金融、観光のモデルは脆弱であり、成長が止まると債務は止まりませんでした。
- ライトアセットへの転換には、時間と実際の収益が必要です。 万達は転換を試みましたが、その従来の負債がその変革を窒息させました。
- 法的執行が重要です。 裁判所は、資産凍結と企業統治の執行においてより積極的になり、よりルールに基づいた信用体制を明確に示しています。
- 市場心理は容赦がありません。 いったん信頼が失われると、投資家の信頼を取り戻すには数年かかる可能性があり、回復が可能であるとしても。
現在のところ、王健林は縮小する帝国の舵を取り続けており、資産売却で流動性と戦い、和解で訴訟と戦い、そしてますます象徴的なIPOの試みで破産と戦っています。万達がもう1年生き残るか、金融的な慢心の事例研究になるかは別として、1つ明らかなことがあります。
中国の最も大胆な文化的夢は、戒めの物語として凍りついています。